【聚看點】美聯(lián)儲會是“牛市終結(jié)者”嗎？

來源：百家號時間：2023-03-04 13:51:27

近1個月來，市場持續(xù)圍繞“美聯(lián)儲緊縮”這一主題交易。伴隨著重新上調(diào)對美聯(lián)儲緊縮力度的預期，并擔心后者將同時傷害企業(yè)盈利以及打壓估值水平，包括美股、港股在內(nèi)的多個市場歷經(jīng)調(diào)整。對于全球股市而言，美聯(lián)儲真的會扮演“終結(jié)者”的角色嗎？

“美聯(lián)儲緊縮”是近1個月市場的交易主題

(資料圖片僅供參考)

近1個月來，作為全球利率“錨”的10年期美國國債收益率，從3.4%左右快速、大幅上行超50bp至3.9%以上。接近4%的10年美債利率，不僅逼近了2022年達到的峰值水平4.25%，更是將美元指數(shù)從101附近推升至105以上。

10Y美債利率和美元指數(shù)的雙雙上行，讓全球市場遭遇“倒春寒”。比如美股市場，因為擔憂10Y美債利率上行將重新拖累估值表現(xiàn)，標普500指數(shù)持續(xù)下挫。同樣的，以港股為首的新興市場，面對美元指數(shù)上行加劇本幣貶值壓力、抬升資金外流風險，也從上漲轉(zhuǎn)為調(diào)整。

10Y美債利率為何在最近1個月“突然”大幅上行？背后是美國公布的多項經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)超出預期，推動市場重新修正對美聯(lián)儲貨幣緊縮的預期。比如，美國2月初公布的1月非農(nóng)新增就業(yè)大增51.7萬人，遠高出預期和前值；月中公布的1月非制造業(yè)PMI升至55.2%，一舉重回榮枯線上方，并較前值大幅提升6個百分點。與之類似，美國1月零售銷售也錄得3%的環(huán)比增幅，直接逆轉(zhuǎn)了此前連續(xù)2個月下滑態(tài)勢。

美聯(lián)儲真的會加碼緊縮嗎？仍待觀察驗證

持續(xù)超預期的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，真的會推動美聯(lián)儲再度加碼貨幣緊縮嗎？實際上，無論是非農(nóng)就業(yè)，還是非制造業(yè)PMI、零售銷售數(shù)據(jù)，在今年1月的變化都遠超季節(jié)性表現(xiàn)。以美國非制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)為例，它在2022年8月至12月持續(xù)下滑，并在2022年12月掉至49.2%。但1個月后，直接大幅反彈回55.2%。短短1個月內(nèi)出現(xiàn)如此“劇烈”的波動，似乎很難用經(jīng)濟邏輯來解釋。

美國國內(nèi)對這些“超預期”的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，也產(chǎn)生了大量的爭論。不少分析師指出，2020年疫情對季調(diào)規(guī)則的擾動，是2023年1月如此多經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預期的主因。這一論調(diào)，從其他經(jīng)濟數(shù)據(jù)的表現(xiàn)來看，似乎可以得到一定的驗證。比如，美國1月工業(yè)生產(chǎn)表現(xiàn)平平，部分行業(yè)的產(chǎn)出更是出現(xiàn)較大幅度的萎縮。不僅如此，大超預期的1月非農(nóng)就業(yè)中，全時工占比依然延續(xù)了前幾個月的回落態(tài)勢，與之相反，臨時工占比顯著上升。參照歷史經(jīng)驗，臨時工占比上升階段，往往指向了美國經(jīng)濟動能趨勢回落。

除了工業(yè)生產(chǎn)和就業(yè)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)平平外，美國消費景氣也并非像零售銷售數(shù)據(jù)表現(xiàn)的那么強勢。從Moody公布的貸款逾期率數(shù)據(jù)來看，美國逾期30天以上的次級汽車貸款的最新比例，已經(jīng)逼近2008年金融危機時期的高點，信用等級較低的消費者的次級貸款逾期率，也紛紛升至近年來的高位。

亮眼的總量數(shù)據(jù)和平淡的結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)，似乎指向了美聯(lián)儲繼續(xù)加碼緊縮的基礎(chǔ)并不牢固。本輪加息周期，美聯(lián)儲一直希望通過貨幣緊縮，達到通脹回落和經(jīng)濟軟著陸的目標。而這一高遠目標下，美聯(lián)儲在貨幣緊縮的政策選擇上，其實也是在“走鋼絲”。因為從上面的分析中可以簡單推演，美聯(lián)儲如果進一步加碼緊縮，遭遇還貸困難的美國消費者將大幅增加，這對于以消費立國的美國經(jīng)濟而言，絕非好事。

美聯(lián)儲緊縮交易下，市場依然有不可忽視的亮點

美聯(lián)儲緊縮交易，主導了過去1個月的全球市場走勢。但這一宏大交易主題下，依然有部分行業(yè)的表現(xiàn)，與市場總體走勢出現(xiàn)明顯分化。以美股為例，近1個月，盡管標普500、納斯達克指數(shù)都出現(xiàn)了調(diào)整，但英偉達的股價以及以它為首的費城半導體指數(shù)，雙雙震蕩上漲。尤其是英偉達，在1月和2月，股價合計漲幅超過50%。

圖：英偉達股價走勢

持續(xù)調(diào)整的美股大盤和逆勢上漲的英偉達、費城半導體指數(shù)，給予了我們什么啟示？經(jīng)歷2022年的估值大幅回落后，科技股在重新面對利率上行的環(huán)境時，“抗壓”能力是否一成不變？科技行業(yè)自身出現(xiàn)的新變化，又能否戰(zhàn)勝宏觀擾動、讓板塊走出獨立行情？這些問題，會在接下來的時間中由市場先生自己一一作答。

當然，無論最終市場先生走出何種態(tài)勢，美聯(lián)儲緊縮交易這一宏大主題與美股科技股走出獨立上漲行情這一微觀亮點的并存，能提醒我們，2023年可能不會是2022年的簡單重復。

（作者為興業(yè)證券權(quán)益研究部副總經(jīng)理）

關(guān)鍵詞：工業(yè)生產(chǎn) 銷售數(shù)據(jù) 上升階段

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