不同于普通的玩具，潮玩因具有特殊的收藏價值，備受年輕人追捧。2020年12月，頭部潮玩企業(yè)泡泡瑪特( 09992.HK )港股上市，憑借高漲的市場熱度，市值快速升破千億港元，次年春節(jié)后股價一度升至106.7港元。

但隨著市場環(huán)境變化，潮玩熱逐漸降溫。公司最新公布了第三季度運(yùn)營數(shù)據(jù)顯示，其收入同比下滑5%至10%。

市場調(diào)研機(jī)構(gòu)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2024年中國潮玩市場規(guī)模將達(dá)763億元，2019年至2024年的復(fù)合年增長率為29.8%，高于全球同期增長率16%。

高增長周期出現(xiàn)波動

今年上半年，泡泡瑪特營收同比增長33%至23.6億元，凈利潤同比下降7%至3.33億元。非國際財務(wù)報告準(zhǔn)則下，凈利潤同比下降13.5%。業(yè)績交流會上，泡泡瑪特將利潤下滑歸因于疫情影響、渠道不暢、成本剛性增長等原因。

這是泡泡瑪特近五年以來首次出現(xiàn)凈利潤下滑。2018年至2021年，公司營收分別為5.18億元、17億元、25.3億元、45.3億元，同比增速225%、227.6%、49%、79%;凈利潤分別為1億元、4.5億元、5.24億元、8.54億元，同比增速6243%、353%、16%、63%。

高增長之后的下滑，可能系福袋等促銷活動減少、潮玩展未如期舉辦、線上缺少體驗場景下短期消費(fèi)信心不足等因素影響所致。在三季度成都、深圳等高消費(fèi)城市疫情反復(fù)的情況下，公司線下門店收入同比僅低個位數(shù)下滑，仍顯示一定的韌性。

受原材料價格上漲、加工成本上升的影響，泡泡瑪特毛利率有一定波動。2019年公司毛利率高達(dá)65%，今年上半年有所收窄變?yōu)?8%。

此外，門店費(fèi)用、新業(yè)務(wù)籌備導(dǎo)致促銷活動的費(fèi)用提升，快速擴(kuò)張導(dǎo)致租金與人員等固定成本增加，公司凈利率也從2019年的26.6%降至14%。

盲盒處于規(guī)范征求意見階段

公開資料顯示，泡泡瑪特以潮流雜貨連鎖店起家，并在2016年走上轉(zhuǎn)型之路，Molly、PUCKY、Dimoo等一系列潮玩相繼上市。其模式基本為：由設(shè)計師提交IP設(shè)計，泡泡瑪特負(fù)責(zé)3D打版、工業(yè)化設(shè)計，第三方玩具代工廠生產(chǎn)和包裝，之后再由其直營店進(jìn)行銷售，公司業(yè)績隨之高歌猛進(jìn)。

泡泡瑪特強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品的IP屬性與娛樂屬性，但是對IP依賴程度高的業(yè)務(wù)布局，也為公司業(yè)績增長帶來了不確定因素。

泡泡瑪特自身也提示風(fēng)險稱：“消費(fèi)品生命周期相對較短，潮流文化產(chǎn)品更是如此。因此，不能保證核心動漫形象IP受歡迎程度及市場接受程度能夠繼續(xù)保持目前的水平。”

除此之外，盲盒模式也存在一定的爭議。今年8月16日晚，市場監(jiān)管總局網(wǎng)站發(fā)布關(guān)于公開征求《盲盒經(jīng)營活動規(guī)范指引(試行)(征求意見稿)》意見的通知，擬對盲盒銷售的內(nèi)容、形式、銷售對象等方面作出規(guī)定。

“盲盒”顧名思義，是指消費(fèi)者在不明確樣式時“盲買”。泡泡瑪特的盲盒潮玩一個系列通常包含12種常規(guī)樣式和一個隱藏款，單價為59元。由于盲盒的不可預(yù)測性，購買行為變得很有意思。不少玩家分享心得，怎樣通過搖盲盒發(fā)出的響聲、手感來辨別究竟是哪一款玩偶。

東吳證券指出，盲盒潮玩的成癮性是因為從消費(fèi)者首次購買到復(fù)購再到收藏，每個階段都迎合了年輕消費(fèi)群體的偏好。盲盒單價不貴，消費(fèi)者首次購買門檻不高;對不確定性產(chǎn)品的期待感也促使玩家不斷復(fù)購;年輕群體熱衷于通過非必需消費(fèi)品彰顯個性，抽中稀缺款式的玩偶可以滿足年輕玩家在社交圈的“展示”需求。

泡泡瑪特表示：“目前是盲盒規(guī)范征求意見階段，我們也會積極和相關(guān)部門溝通，建言獻(xiàn)策，相信行業(yè)能夠在監(jiān)管的指引下越來越規(guī)范，做到良性有序發(fā)展，推動中國潮玩進(jìn)一步發(fā)展壯大。”

未來業(yè)績有望企穩(wěn)回升

多數(shù)券商預(yù)測公司未來前景可觀，主要原因集中于兩方面：

其一，泡泡瑪特作為行業(yè)龍頭，市場集中度將進(jìn)一步提升。華創(chuàng)證券研報指出，泡泡瑪特作為龍頭企業(yè)長期深耕潮玩領(lǐng)域，市場關(guān)注的核心在于業(yè)績增長的穩(wěn)健性和持續(xù)性，整體看公司發(fā)展路徑清晰，看好中長期品牌打造和龍頭引領(lǐng)地位。

其二，品牌化將成為公司未來發(fā)展的重要競爭力。國信證券認(rèn)為，公司頭部IP表現(xiàn)靚眼，新品推出穩(wěn)定，MEGA珍藏產(chǎn)品線成為新增量;長期來看，公司挖掘上游藝術(shù)家資源，建立全球化品牌，泡泡瑪特品牌有望逐漸破圈。

值得一提的是，潮玩市場呈現(xiàn)低存量高增量的特征，市場集中度低且產(chǎn)品更迭速度快。泡泡瑪特的創(chuàng)新性能否持續(xù)變現(xiàn)、維持產(chǎn)品的市場熱度，仍然面臨一些挑戰(zhàn)。

另外，泡泡瑪特作為新興的消費(fèi)概念股，成長速度快、高流量、定位年輕化，市場對其未來估值存在不同看法。

有關(guān)研報認(rèn)為，國內(nèi)高端消費(fèi)發(fā)展旺盛，低線城市消費(fèi)升級拉動品牌消費(fèi)，疊加國貨異軍突起，新興賽道的高成長性，新消費(fèi)概念股具有巨大的發(fā)展?jié)摿ΑＲ灿杏^點(diǎn)指出，消費(fèi)股的投資重心應(yīng)該轉(zhuǎn)移到稀缺標(biāo)的，以及在新賽道上進(jìn)行改造、創(chuàng)新能力較強(qiáng)的傳統(tǒng)消費(fèi)公司等。

從財務(wù)數(shù)據(jù)來看，泡泡瑪特現(xiàn)金流量較為充裕。2019年至2021年及今年上半年，其經(jīng)營性現(xiàn)金凈額分別為5億元、7億元和7.8億元與3.7億元。截至今年上半年末，公司賬面貨幣資金為10.7億元，短期借貸為0，資產(chǎn)負(fù)債率僅17%。

如何用好現(xiàn)有資金，將是決定公司能否高質(zhì)量發(fā)展的重要因素。目前泡泡瑪特將海外市場視為重要增長點(diǎn)，2022年公司計劃在海外拓展40—50家門店。

東吳證券在研報中分析指出，2022年以來，泡泡瑪特在歐洲、大洋洲、美國陸續(xù)落地快閃店，并在韓/日推出新門店，首日表現(xiàn)較佳;澳大利亞、法國等地首店也預(yù)計在下半年陸續(xù)開業(yè)?？紤]到2022年海外疫情管控相比2021年有所放松，預(yù)計海外收入將保持較快增速。

東北證券研報指出，2022年第三季度，海外營收同比增長115%-120%，長期來看海外營收占比貢獻(xiàn)有望持續(xù)提升。預(yù)計公司2022年至2024年營收53.76億/64.1億/74.54億元，歸母凈利潤7.79億/9.66億/11.72億元。

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